Как расширить «территорию финансовой безопасности»

11 октября 2017 года в Москве прошла II Международная конференция по защите прав потребителей

ОСТРАЯ КРЕДИТНАЯ НЕДОСТАТОЧНОСТЬ

В общем финансировании инвестиций в основной капитал доля банковских кредитов по экспертным

Сбербанк развивает деловые связи России и Китая

Семь российских и китайских компаний провели переговоры о сотрудничестве на площадке

МВФ повысил прогноз ВВП

Рост ВВП РФ будет значительно отставать от роста мировой экономики

КАК ОБАНКРОТИТЬ САМЫХ НУЖДАЮЩИХСЯ?

Институт банкротства не стал общедоступным способом уйти от долгов. Практика показала, что не

Роуминг будет до нового года

ФАС пригрозил операторам мерами воздействия

Либерализация ОСАГО

Госрегулирование планируется отменить в 2020 г

Митио Каку: «Мы сможем пересылать свои эмоции и чувства через сети»

Такое заявление профессор Городского университета Нью-Йорка, специалист в области

ЛЕДЯНОЙ БЮДЖЕТ

О федеральном бюджете писать непросто. Документ этот огромный, выделить главное,

«Галс-Девелопмент» вдвое увеличила денежные поступления от продажи и аренды в 2017 году

Общая сумма поступлений от продажи недвижимости и арендной деятельности составила около 24,5

РОСКОШНЫЕ И ДОРОГИЕ

Для мировых автомобильных брендов класса «люкс» Россия была и остается одним из основных

В Россию пришел первый в мире игровой ноутбук с изогнутым экраном Predator 21 X за 700 тыс. рублей

В Россию пришел первый в мире игровой ноутбук с изогнутым экраном Predator 21 X за 700 тыс. рублей

Компания Aser объявила о старте продаж этой флагманской модели, которая не имеет себе равных

Солнце в бокале

Благодаря кризису 2014–2016 годов россияне открыли для себя много новых вин, а их интерес

Forbes назвал богатейшие «семейные кланы»

Состояние 10 богатейших семей оценивается в 27 млрд долларов

Нашествие пивоваров

Пивоваренная отрасль России переживает трудные времена. За последние 10 лет производство

«Финансовая газета» - старейшее, а теперь самое современное экономическое издание. Это и аналитический еженедельник, и электронный портал, и база обновляемых нормативных документов, и площадка, на которой каждый может стать соавтором будущей системы экономического регулирования.



Вы можете оформить подписку на «Финансовую газету», получить доступ к информационно-справочной системе: «Документы, комментарии, консультации»


Блог-Пост   08.12.2011 20:34:56

Легкий доллар и тяжелое ойро

По наводке  kar_barabas зачитал оценки недо-/ переоцененности (misalignment) курсов валют отдельных развитых стран (в выборке их 21 + Еврозона в целом, России среди них нет), сделанные недавно ЦМИ Сбербанка [1]. Такие расчеты - довольно популярный способ времяпровождения среди экономистов (в этом блоге их тоже можно найти в немалом количестве записей, правда, на основе простейших подходов), а излюбленный их объект – китайские народные деньги (RMB).

Например, в [2] сделана попытка оценить разброс результатов оценки недо-/ переоцененности китайской валюты, получающихся в результате соединения всех теоретических моделей и эконометрических методов, встречающихся в 17 разобранных автором статьях. [Кстати говоря, амплитуда колебаний отклонения юаня от определенного тем или иным способом равновесного курса составляет в этих статьях от -66% до 162% со средней и медианной оценками его недооцененности в 13.7 и 12.7% соотв. Это я к тому, чтобы сразу настроить возможного читателя на трезвое и скептическое восприятие всего написанного ниже - экономическая наука, в отличие от учения марксизма, не очень-то всесильна и не так уж верна.)

Понятно, что имеются аналогичные исследования и для рубля [3]. [Гугл (а может и yandex?) по запросу «BEER» (или «FEER»?) выдает также ссылку на [4], касающуюся таинственной корреляции реального курса доллара с ценой нефти, а точнее – загадочной смены знака этой корреляции в поздних 90-х, и хоть это непосредственно к теме данной записи не относится, оставлю ссылку, чтобы почитать потом как-нибудь повнимательнее – больно уж интригующая эта тема.]

В работе ЦМИ СББ речь идет о мизэлайнменте для взаимных курсов валют развитых стран, в частности, еврозоны. Понятно, что эта тема привлекала к себе повышенное внимание в последнее время, пока не была оттеснена на задний план выборами и вполне ожидаемо последовавшей за ними бузой. [Организаторов выборного мероприятия, приуроченного к наиболее темному и обычно морозному времени года, не располагающему к бузотерству, на сей раз, похоже, подвела теплая погода – и это уже не первый раз, когда в дела политические вмешивается рука провидения, избирающая своим инструментом климат. Не говоря уже о необычайно холодной осени-зиме 1941/42, сорвавшей немцам Восточную кампанию, можно припомнить, в числе прочего, еще и «малое оледенение» начала XVII века, последовавшее за извержением вулкана Хуай-на-Путина, и вызывавшее в России хлад, глад и бунт, а также приведшее к смене правящей династии.]

BEER (Behavioral Equilibrium Exchange Rate) и другие…

…приемы детрендинга обменных курсов. Сама по себе оценка равновесного курса и текущих рыночных отклонений от него представляет собой примерно то, что и оценка «справедливой» цены акций, золота или недвижимости. Понятно, что в краткосрочном плане любая текущая цена любой вещи равновесна и справедлива. Однако при сглаживании более-менее длинной траектории обменного курса или стоимости актива тем или иным трендом, обычно выявляются значительные «спекулятивные пузыри», т.е.отклонения от трендов в ту или другую сторону.

Понятно, что тренд, относительно которого можно судить о наличии «пузыря» (недо-/переоценки в случае обменных курсов) можно провести по-разному. В зависимости от степени сглаживания он может условно классифицироваться как «долго-» или «среднесрочный». И, кроме времени, в тренде надо бы учесть и некоторое количество «фундаменталий», о влиянии которых на него говорит теория, ну или просто подсказывает здравый смысл и статистика.

В случае валютных курсов снискал популярность в литературе такой поход к вычислению трендовых (равновесных) значений, как модель поведенческих равновесных курсов (BEER). Это преимущественно эмпирический подход, не обязательно вытекающий из каких-либо теоретических предположений, когда равновесный курс просто вычисляется как регрессия по каким-то подобранным на основе здравого смысла «фундаменталиям», на базе наблюдений для одной страны за ряд лет или межстрановых (панельных) наблюдений по группе стран.

В качестве примера последнего можно взглянуть(на первом графике) на подсчет значений обменных курсов исходя из Penn effect’а – эмпирически наблюдаемой зависимости соотношения цен на неторгуемые и торгуемые товары и услуги в стране (т.е. реального обменного курса) от среднедушевого ВВП. Она обычно включается в любую BEER-модель из-за наличия очевидной устойчивой связи с обменным курсом, а также и теоретического обоснования, который в свое время Баласса [5] и Самуэльсон [6] дали этому эффекту.

Кроме того, в качестве регрессоров для обменного курса часто берут условия торговли (хотя они отчасти поглощаются эффектом Балассы-Самуэльсона. Это легко проиллюстрировать на примере России. Переход для межстрановых сопоставлений к базе цен 2008 года, с дорогой нефтью, приведенный на картинке, по сравнению с базой 2005 года, в которой приводит аналогичные данные МВФ, значительно увеличивает уровень недооцененности рубля – как из-за повышения душевого ВВП, так из-за сокращения разрыва в уровнях неторгуемых и торгуемых цен), а также уровень госрасходов/госдолга к ВВП, при прочих равных условиях укрепляющих местную валюту, и дифференциал реальных процентных ставок для отражения влияния состояния капитального счета на обменный курс.

Кстати говоря, оба включенные в расчеты Юдаевой и Ко дополнительных регрессора (помимо эффекта БС) - чистые международные активы страны, влияющие на баланс доходов, и уровень госрасходов - фокусируются на состоянии текущего счета. Из-за чего, например, доллар, возможно, выглядит более недооцененной валютой, чем это есть на самом деле (недооцененной, по расчетам ЦМИ СББ, почти так же, как юань по расчетам [2]). Тогда как с учетом более низкой реальности доходности вложений в активы США оценка могла бы и поменяться.

Из других подходов к расчету среднесрочно равновесного обменного курса надо отметить модель FEER (Fundamental Equilibrium Exchange Rate, «нормативный подход» в терминах [1]). В соответствии с ней такой курс определяется условиями внутреннего и внешнего равновесия – т.е. поддержания уровня производства в стране, отвечающего «потенциалу» (или NAIRU – «естественному» уровню безработицы, нейтральному в отношении инфляции), и с дугой стороны, «сбалансированного» текущего счета, не обязательно нулевого и тем более положительного, однако такого, который позволят поддерживать стабильный уровень внешнего долга. (Поскольку один инструмент не может служить для достижения двух целей сразу, то ясно, что эта система из 2-х уравнений должна содержать еще одну переменную, и понятно, что это реальная процентная ставка, но она нас сейчас никак не будет волновать).

Обычно считается, что подсчеты на основе FERR дают значения равновесных курсов, отвечающее более долгосрочным трендам, чем при использовании BEER, поскольку они уже опираются на сглаженные, «потенциальные» и «устойчивые», значения (целевых) параметров. Предлагались и другие концепции оценки трендовых уровней обменных курсов, но мы, пожалуй, ограничимся этими двумя, как наиболее интересными и практически употребимыми. При необходимости ссылки на остальные с указанием источников можно посмотреть в цитированных статьях [2-3], а также небольшой обзор начального уровня в [7] .

Перетяжелен ли ойро?

Согласно расчетам [1] – да. Особенно - в периферийных странах зоны из-за более высокой инфляции. Сильно – в Греции, поменьше - в Испании, Ирландии, Италии. Однако если посмотреть на расчеты BIS, до середины прошлого года «греческий евро» укреплялся медленнее по отношению к корзине валют торговых партнеров, нежели евро в среднем. Да и сейчас он лишь на 7.5% тяжелее, чем в среднем по зоне. Причина этого может быть в специфике «корзины» торговых партнеров. Скажем, Греция, будучи теплой и не слишком индустриально развитой страной, не слишком нуждалась в поставках дорожавшего все 2000-е газа из России, и в тоже время принимала в свои объятья массу «руссо туристо». А поскольку рубль относительно евро реально креп (иначе бы «туристо» никуда и не ездили, кроме как на законные 6 соток для возделывания овощных культур), то баланс «торговли услугами» Греции с Россией должен был улучшаться. Короче говоря, не все тут не так уж однозначно.

По видимому, любой подсчет равновесных курсов, отражающий влияние на них эффекта Балассы-Самуэльсона, будет указывать на относительное завышение обменных курсов для Еврозоны и занижение для США-Канады, а также России из-за относительно более высокой стоимости услуг неторуемого сектора в Западной Европе. Возможно, это связано с более высоким уровнем «социализма» (т.е. налоговой нагрузки) здесь, с демографией, с огромным весом «вмененной ренты жилья» в США, притом, что ипотечные ставки из-за огромного притока капитала очень низки, с какими-то еще структурными различиями, делающими «принцип БС» не универсальным.

Если же посмотреть на внутренний и внешний балансы для Еврозоны и США, о которых речь шла выше, то из них довольно трудно углядеть какие-либо следствия «перетяжеленности» ойро, и «легкого, как пух» доллара США. По абсолютному уровню ВВП экономика США восстанавливается значительно быстрее. Однако если элиминировать разницу в росте населения (в США – фантастически быстрым темпом 1% в год, тогда как население еврозоны практически стационарно, как и в России), то эта разница исчезает. И там, и там, дело с восстановлением после рецессии обстоит одинаково неважно, и с этой точки зрения, конечно, хорошо бы снизить реальные курсы для обоих кейсов, раз уж реальные ставки дальнейшему снижению неподвластны. Возможно, если устранить еще и демографические различия в доле экономические активного населения, то и среднесрочные различия в динамике ВВП на 1 занятого вовсе исчезнут (это очень просто посчитать, но мне уже лень).

С точки зрения внешнего баланса, текущий счет еврозоны выглядит явно предпочтительнее. В США дефицит текущего счета хоть и снизился вдвое против пика, однако он все еще явно далек от уровня, требующегося для стабилизации отношения внешнего долга к ВВП при любых разумных предположениях о соотношении темпов роста экономики США и реальных ставок по внешнему долгу. Внутренние межстрановые дисбалансы в еврозоне, порожденные главным образом различиями в бюджетных дефицитах, очевидно, значительны. Однако учитывая вполне сносный внешний баланс, обеспечиваемый текущим курсом евро для зоны в целом, эти внутренние дисбалансы должны поддаваться регулированию путем мер бюджетной экономии и перенаправлению капитальных потоков через стабфонд (efsf).

Ссылки*
1. Модель оценки валютных курсов ЦМИ и некоторые выводы. Сбербанк. Центр макроэкономических исследований. Ноябрь 2011.
2. Yannick Bineau. Renminbi’s misalignment: a meta-analysis. Economic Systems. Elsevier. vol. 34(3). P. 259-269. September 2010.
3. Сосунов К. А., Шумилов А. В. Оценивание равновесного реального обменного курса российского рубля. ЭЖ ВШЭ. 2005. т. 9. № 2. с. 216–229.
4. Virginie Coudert, Valérie Mignon, Alexis Penot. Oil Price and the Dollar. Energy Studies Review, Vol. 15:2, 2008.
5. Bela Balassa. The Purchasing Power Parity Doctrine: A Reappraisal. Journal of Political Economy. 1964. Vol. 72. P. 584-596.
6. Paul Samuelson. Theoretical Notes and Trade Problems. Review of Economic Statistics. 1964. Vol. 46. P. 145-154.
7. Katja Gattin-Turkalj. Estimates of the Fundamental Equilibrium Exchange Rate of Kuna. Research Department Croatian National Bank. First draft. 2005.

* Все статьи гуглятся по их названиям ([6] - частично через Google books)


Источник:  http://zhu-s.livejournal.com/181085.html

Блог-Пост   08.12.2011 20:34:56   

Тэги:

Написать комментарий

  Пожалуйста, зарегистрируйтесь или войдите.