Экономика избавляется от стресса

Восстановительные процессы в российской экономике постепенно набирают обороты. В I квартале деловая активность в большинстве отраслей, за исключением сферы услуг, повысилась. В апреле, несмотря на новые американские санкции, по оценке ЦБ, снизилась и уязвимость финансовых рынков. Однако после публикации протоколов заседания ФРС возникли новые риски.
Мир / 24 мая 2021, 11:56

США и Евросоюз продолжают проводить мягкую денежно-кредитную политику, наполняя рынки дешевой ликвидностью и сохраняя фактически нулевые или даже отрицательные процентные ставки. Как известно, американский президент Джо Байден также решил влить в этом году в экономику $1,8 трлн. Для этого будут увеличены ставки подоходного налога на корпорации и физических лиц с годовым доходом, превышающим $400 тыс. Ожидается, что бюджет дополнительно получит $1 трлн. 

Политика количественного смягчения и некоторое улучшение эпидемической  ситуации оказывают стимулирующее влияние на динамику мировых цен на нефть, глобальные фондовые индексы и в целом на деловую активность. По касательной эти позитивные настроения положительно действуют и на российские финансовые рынки, несмотря даже на новые американские санкции, введенные в апреле против потенциальных зарубежных держателей ОФЗ. 

В ожидании волатильности 

Правда, авторы четвертого номера аналитического материала ЦБ «Обзор рисков финансовых рынков», оценивая ситуацию, сложившуюся на российских и глобальных финансовых рынках к началу мая, предупреждают: «Низкий уровень текущих рисков развитых стран под влиянием проводимой ими мягкой экономической политики сопровождается накоплением уязвимостей, прежде всего из-за возможной переоценки активов и роста долговой нагрузки». Прежде всего сотрудники Банка России обращают внимание на перспективу согласования «нового масштабного пакета фискальных стимулов, финансируемых за счет повышения налогов». По их мнению, это «создает в ближайшей перспективе риски коррекции на фондовом рынке США». 

Необходимо подчеркнуть, что последнее предупреждение было высказано ЦБ до того, как были опубликованы апрельские макроэкономические показатели США, в целом внушающие беспокойство, особенно слишком высокой цифрой инфляции – 4,2% в годовом выражении. Это в два с лишним раза выше таргета Федеральной резервной системы. Кстати, несмотря на опережающий рост цен в апреле, объем розничной торговли топтался на месте вместо ожидаемого плюса в 1%. Рост промышленности показал всего лишь 0,7% (прогнозировался 1%). 

Болезненным стал и показатель безработицы – она выросла в апреле до 6,1% (в марте – 6%). Хотя, если судить по консенсус-прогнозу, надеялись на ее снижение до 5,8%. Заметим, что, в отличие от Банка России, который отвечает только за устойчивость рубля и только за счет купирования инфляции, ФРС следит и за инфляцией и уровнем безработицы. Есть о чем задуматься другим глобальным регуляторам и участникам рынка. 

20 мая американский регулятор опубликовал наконец протоколы своего последнего заседания, прошедшего 27–28 апреля, когда ФРС ожидаемо сохранила базовую процентную ставку на уровне в 0–0,25%. Это стало известно еще в конце апреля. Из них стало известно, что некоторые члены ФРС призвали задуматься о возможности постепенного сворачивания вливаний денежной массы, так как их беспокоят слишком быстрый рост инфляции и перегрев экономики. 

Конечно, не сразу. Но, может быть, сделать это придется ранее 2023 года. Напомним, что рост денежной массы идет прежде всего за счет ежемесячного выкупа активов в размере $120 млрд. И председатель ФРС Джером Пауэлл ранее неоднократно заявлял, что в ближайшее время эта программа свернута не будет. 

Американские протоколы заставили задуматься инвесторов. Часть российских экспертов, например, считают, что количественное смягчение ФРС США все-таки через год или даже раньше начнет постепенно свертывать. Хотя делать это регулятор будет куда осторожнее, чем, например, в 2013 году, чтобы не затормозить экономический рост. 

Профессор ВШЭ Евгений Коган обратил внимание, что в протоколах слова «инфляция» и «инфляционные ожидания» упомянуты целых 48 раз. Это, безусловно, нервирует рынок, так как подпитывает подозрения о возможности повышения ставок. Но члены ФРС тем не менее снова заверили, что инфляция – явление временное. 

Однако Коган считает, что в июне в ФРС зайдет «вполне предметный» разговор о снижении уровня QE или даже о его прекращении. Дело в том, что, как отмечают многие эксперты, хотя мягкая ДКП, вливая в рынок огромные деньги за счет эмиссии и выкупа облигаций, стимулирует спрос и предложение, с другой стороны, она подстегивает глобальную инфляцию. 

Европейский центральный банк (ЕЦБ) пока вроде бы не спешит отказаться от QE. Так, на заседании 22 апреля ЕЦБ сохранил объем программы экстренного выкупа активов (PEPP) на рекордном уровне €1,85 трлн (объем ежемесячного выкупа активов был повышен с марта 2021 года). Председатель банка Кристин Лагард просигнализировала, что сворачивание мер экстренной поддержки ЕЦБ являлось бы преждевременным. Но в июне регулятор все-таки примет решение о дальнейшей корректировке параметров программы выкупа активов. 

Риски ОФЗ 

Глобальные регуляторы оказывают прямое влияние на ситуацию и на российских финансовых рынках. Если, например, ФРС и ЕЦБ все же поднимут свои ставки, Банку России придется сделать то же самое, но в больших размерах, чтобы ограничить отток капитала. При этом ряд российских экспертов прогнозируют, что и без того на заседании совета директоров ЦБ 11 июня ключевая ставка будет увеличена до 5,25–5,5%. 

Но есть и другая сторона проблемы – западные санкции, ведущие к усилению рисков на российских финансовых рынках. В «Обзоре…» ЦБ, в частности, особое внимание уделяется ситуации на рынке ОФЗ, сложившейся в апреле. Отмечается, что в конце марта – начале апреля доходность этих ценных бумаг росла на ожиданиях инвесторов введения дополнительных санкций со стороны США. В среднем по кривой рост доходности в апреле составил 7 б. п. Неопределенность всегда хуже самой жесткой ясности. 

И окончательная реакция инвесторов на уже введенные ограничения со стороны США оказалась довольно спокойной. Более того, как подчеркивается в «Обзоре рисков финансовых рынков», непосредственно после появления санкций доходность ОФЗ даже снижалась. Это объясняется ЦБ «достаточным спросом локальных участников для замещения нерезидентов и низкой величиной государственного долга России по отношению к ВВП (наименьший показатель среди стран G20)». 

Тем не менее доля вложений нерезидентов на счетах иностранных депозитариев в Национальном расчетном депозитарии в общем объеме рынка ОФЗ в апреле снизилась на 1,4 п. п. и на конец месяца составила 18,8%, а объем вложений сократился на 130 млрд рублей. Но и в этом случае ЦБ подчеркивает, что по абсолютной величине вложений (на 30 апреля – 2788 млрд рублей) участие иностранных инвесторов на рынке ОФЗ остается на средних уровнях 2020–2021 годов. 

Что касается окончательных цифр апрельской доходности, то «наклон кривой доходности ОФЗ в апреле несколько уменьшился: наблюдался рост доходностей на сроках до 4 лет и небольшое снижение доходности на срочности более 5 лет». Но в среднем по наиболее ликвидным срокам до погашения «доходности выросли на 7 б. п.» Впрочем, последняя ситуация объясняется не только санкциями, но и ростом инфляции. 

В результате, несмотря на негативный геополитический фон, Минфин России в апреле выполнил план размещения ОФЗ на II квартал на 49%. При этом на российском фондовом рынке значение Индекса Мосбиржи в апреле обновило исторический максимум (3611 пунктов). В целом аналитики Банка России делают вывод, что «апрельские санкции США против российского госдолга не оказали значимого влияния на финансовый рынок». Таким образом, заокеанские ограничительные меры не привели к всплеску волатильности процентных ставок на рынке и не оказали существенного влияния на процентный риск российского финансового сектора.